Amerikából egyre-másra érkeztek, érkeznek a hírek a tavaly kezdődött másodlagos jelzálogpiaci válság okozta újabb "tünetekről", szeptember közepén a Lehman Brothers bankház csődje, majd a Merrill Lynch felvásárlása borzolta a világ pénzpiacának kedélyét. A Wall Streetet fémjelző befektetési banki struktúra gyakorlatilag hirtelen megszűnt, az amerikai kormányzat pedig nagy vitákat kiváltva próbálja menteni, ami még menthető, s az újvilági történelem legnagyobb adósságrendező csomagja segítségével felvásárolni a rossz jelzálogügyletekhez kapcsolódó kinnlevőségeket. Korábban hasonló megfontolásból adott a FED 85 milliárd dollárt az AIG (American International Group) biztosítónak, a kormány pedig a Fannie Mae-nek és a Freddie Macnek, a két legnagyobb tengerentúli jelzáloghitel-intézetnek, összesen 200 milliárd dollárt.

Dráguló reálgazdaság

- Már nem az a kérdés, hogy begyűrűznek-e Magyarországra a felelőtlen amerikai hitelezésből fakadó válság negatív következményei - válaszolja lapunk kérdésére Benczédi Balázs, az ING Investment Menedzsment vezérigazgatója, aki szerint a bankok forrásigénye ugyan változatlan - a jelzáloghitelezés intenzitása nem módosult -, ez a szükséglet azonban egyre drágábban elégíthető ki, hiszen a kockázati felár jelentősen megnőtt a pénzpiacokon. - Különösen a saját finanszírozással nem rendelkező pénzintézeteknél ugrottak meg jelentősen a forrásköltségek. A Földhitel és Jelzálogbank ötéves kötvénye például ezelőtt két évvel Libor +20-30 bázispont körüli összegbe került, most bőven 150 bázisponttal Libor felett forog ez a papír - magyarázza Benczédi.

A helyzetet bonyolítja a recesszióba hajló világgazdasági környezet. A közgazdaságtan tanítása, miszerint a lassú növekedés ellenszere az olcsóbbá tett forrás, vagyis a recessziós gazdaságot a jegybanki alapkamatok csökkentésével lehet stimulálni, most nem tűnik működőképesnek. A kamatszintet ugyanis a megemelkedett kockázat felára határozza meg, emiatt pedig - az alapkamatok mértékétől függetlenül - rendkívüli módon megdrágulnak a különböző finanszírozások, és nem csupán az ingatlanoké. Ennek ellenére október 8-án a világ hat legnagyobb jegybankja - az amerikai FED, az európai ECB, a brit, a svájci, a svéd valamint a kanadai - egységesen 0,5 százalékkal csökkentette alapkamatát, hogy a tőzsdék zuhanását fékezze.

Bár a globálissá vált pénzügyi világban a szabályozások nemzeti szinten maradtak, a nehéz helyzet, úgy tűnik, mégiscsak kikényszerítette az egységes fellépést. Simor András, az MNB elnöke aznap egy budapesti sajtótájékoztatón a magyar jegybank reakcióját firtató kérdésre úgy válaszolt, hogy a fejlett és a feltörekvő gazdaságoknak nem okvetlenül kell azonos intézkedéseket megtenniük. A jegybank első embere elismerte, hogy a kockázati prémiumok Magyarországra nézve is nőttek, ami ugyanolyan fontos szempont a kamatdöntésnél, mint az, hogy a világgazdasági lassulás vélhetően a vártnál gyorsabban csökkenti az inflációt. A kamatdöntéssel a Monetáris Tanács a következő, rendes ülésen fog foglalkozni. Simor szerint amúgy a magyar bankrendszer stabil, de ha szükségessé válik, a jegybank megtesz mindent a pénzügyi rendszer biztonságos működése érdekében.

- Az amerikai hitelválság hatását Magyarországon leginkább a reálgazdaság fokozottabb lassulásában fogjuk érzékelni, illetve érezzük már most is - hangsúlyozza Benczédi Balázs, aki szerint ezzel magyarázható például az, hogy a tavalyi rekordév után idén eddig nominálisan egy vagy két nagyobb ingatlanfejlesztési projekt tudott elindulni Magyarországon. - A fejlesztői oldal stagnál. Különösen a nagyobb területeket előre felvásárlóknak kell szembenézniük esetleges nehézségekkel - vélekedik.

Azt viszont nem tartja valószínűnek a szakember, hogy a direkt ingatlanpiacra is begyűrűzik a válság, miután a hazai bankok hitelezési politikája konzervatív: jobbára jelentős biztonsági szint mellett nyújtanak lakásvásárlási hitelt. A hitelek tömeges bedőlése azért sem valószínű, mert a hazai ingatlanpiacon nem alakult ki az a méretes lufi, ami Amerikában vagy Európán belül Spanyolországban, Olaszországban a szektort jellemezte. Persze átmeneti problémák előfordulhatnak, az is lehet, hogy bizonyos földrajzi területeken néhány lakást nem vagy csak mélyen nyomott áron tudnak értékesíteni. Az elmúlt években folytatott tömeges lakásépítés dinamizmusa is lassulhat. Az azonban, hogy az ingatlanpiaci árak jelentősen csökkenjenek, szinte kizárt, véli az ING szakembere.

Szűkülő hitelezés

Fülöp András a válság legnagyobb problémát okozó utórezgésének a pénzügyi szektort ma körülvevő jelentős bizonytalanságot és bizalmatlanságot tartja. A Deloitte pénzintézeti szektorért felelős partnere szerint a szeptemberi események jelzésértékűek voltak az európai bankok számára, amelyek eddig kicsit alulbecsülték a lehetséges hatásokat. Most valószínűleg sokkal óvatosabb működési politikát választanak.

- Bár az európai pénzintézetek többségének nem volt közvetlen amerikai kitettsége, ebben a helyzetben mégis fokozottan figyelik likviditási mutatóikat. Ennek van jó oldala is, hiszen a prudens banki működés elengedhetetlen feltétele a stabil gazdaságnak. Most azonban nagyfokú bizalmatlanság jellemzi a pénzpiacot, mindenki kényesen vigyázza a másikat, és még egymásnak sem adnak pénzt. Ha az óvatosság túlzottá válik, drágán sem lesznek források, ennek következtében pedig rendkívüli módon beszűkül a hitelezés. A pénzintézetek most nem a margin maximalizálására törekszenek, hanem egyszerűen óvatosak, és minimálisra próbálják szorítani a kockázatokat, akár a nyereség ideiglenes csökkenése árán is - állítja a Deloitte partnere.

Az elmúlt hónapok eseményei hisztérikussá tették a piacot. Az, hogy még a világ legpatinásabb és látszólag stabil pénzintézetei is össze tudnak omlani egyik napról a másikra, magukkal rántva számos intézményt, globális bizalmatlansághoz vezetett. És ma már az európai bankok kitettsége is jól látszik.

- Jóllehet a válságot kirobbantó befektetési banki struktúra elsősorban Amerikára és Angliára jellemző, az utóbbi hetekben az első potenciális európai áldozatok is ismertek lettek. A Lehman Brothers csődjekor a bank tőkeáttételi mutatója 30-40 százalékpont között volt, vagyis a tőkére viszonyított harminc-, negyvenszeres pozíciókat nem tudták finanszírozni. Ma Európában számos bank - akár a Deutsche Bank vagy a Barclays - ennél jelentősen nagyobb, 60-70 százalékos pozíciókat tart fenn. Elvileg már csődöt kellett volna jelenteniük, mint ahogyan néhány európai bankban már komoly likviditási gondokkal néznek szembe.

Ha a pénzpiaci szereplők között a bizalom belátható időn belül nem áll helyre, hosszú távon komoly gazdasági következményekkel számolhat a világ. A bankok ugyanis a felelősséget biztosan áthárítják ügyfeleikre: lesznek, akik nem, vagy csak túlzott mértékű fedezet mellett kapnak hitelt. A folyamat hatására pedig elmaradhatnak tervezett beruházások, legrosszabb esetben pedig akár a csődöt jelentő cégek száma is nőhet.

- Magyarországon biztos, hogy szigorodni fog a bankok hitelezési politikája. Az önrész már most is közel 20 százalék, és a jövőben akár a 25-30 százalékot is elérheti - hangsúlyozza Benczédi.

A kkv-k nehéz helyzetben

De nem csak a szigorodó hitelezési politika miatt kerülhetnek cégek nehéz helyzetbe, a gazdasági környezet romlása is negatívan hathat pénzügyi mutatóikra. Ennek következtében pedig elképzelhető, hogy nem felelnek meg minden esetben a hitelelbírálásnak, még akkor sem, ha a feltételrendszer változatlan.

Bár nehéz most jövőképet felvázolni, hiszen az elmúlt másfél év és különösen az utóbbi hónapok eseményei szinte naponta átírták a lehetséges forgatókönyveket, egy biztos: a tőke ára nő, és ennek következtében csökken a tőkére vetített nyereség, a gazdasági növekedés pedig a világon mindenütt - így Magyarországon is - lassulni fog. A cégeknek tehát erre a helyzetre kell felkészülniük, és megtalálni a lehetséges válaszokat.

A jelenség negatív hatásainak talán a hazai kis- és középvállalkozások a leginkább kitettek: ők alkotják az egyik legkockázatosabb banki ügyfélkört, miközben számukra akár a piacon maradás feltétele is lehet a forráshoz jutás.

- Ez a kör nem rendelkezik tartalékokkal, és jelen pillanatban a saját piacain is nehéz a boldogulás. Számukra akár végzetes is lehet, ha a források a kockázatok miatt megdrágulnak vagy jelentős mértékben beszűkülnek - vélekedik Fülöp András, aki szerint még az is előfordulhat, hogy az ő esetükben sokk-forgatókönyvről kell majd beszélni.

Kiútkeresés állami szerepvállalással

És hogy mikor jön a fellendülés? Erre a kérdésre ma senki nem tud válaszolni, hiszen még abban sem lehetünk biztosak, hogy hol van a mélypont.

Benczédi Balázs lassú javulásra számít. Úgy véli, hogy a tőzsdék viszonylag gyorsan, akár hat hónapon belül visszaállnak az egy évvel ezelőtti szintre, de a hitelek kockázati mutatóinak csökkenésére néhány évet biztosan várni kell. Fülöp András is úgy vélekedik, hogy a pénzpiaci bizalmatlanság az év végéig biztosan fennmarad. Ha pedig recessziós környezetben a kamatok tartósan magasak, az könnyen stagflációhoz vezethet.

Szakértők gyakorta riogatnak mostanában ezzel, hol az olaj-, hol az élelmiszerárak drasztikus emelkedésének következményeképpen. Ezek azonban lufinak bizonyultak, és a gyors visszarendeződés helyrebillentette az inflációs várakozásokat. Most viszont a magas kamatok gerjesztik az inflációt. Igaz, ezzel ellentétes szakértői vélemények is napvilágot láttak: a lassuló gazdaság hatására visszaeső fogyasztás a piaci árak csökkenését hozza, és így végső soron deflációt fog előidézni. A kiegyensúlyozatlan gazdasági helyzet pedig az államokat is döntés elé állítja.

Ha a piaci szereplők között állandósul a bizalmatlanság, az államnak be kell avatkoznia, és újraosztania a forrásokat. Az elmúlt hetek állami reakciói egyértelműen a felerősödött bizalmi válság leküzdése érdekében születtek. Az amerikai FED, úgy tűnik, akár a vállalatok közvetlen finanszírozását sem tartja kizártnak, Európában pedig - miután a tőzsdéken hisztérikus hangulat vált uralkodóvá - a kormányok sorra bejelentették a korlátlan betétbiztosítás garantálását annak ellenére, hogy a kontinens bankjainak valós helyzete ezt nem tette volna szükségessé. A pánik azonban veszélyes tanácsadó, és a riadt emberek akár ok nélkül is bedönthetnek egy gazdaságot túlfűtött reakcióikkal. Valószínűleg ez áll a magyar kormány döntésének hátterében is. Veres János pénzügyminiszter október 8-án bejelentette, hogy a korábbi uniós döntéshez csatlakozva költségvetési keretből a magyar kormány is garanciát vállal a magánbetétekre korlátlan összeghatárig, azaz az Országos Betétbiztosítási Alap által biztosított értéket meghaladóan is. A reálgazdaságok valós állapotához képest talán túlzott kormányzati válaszok egyértelműen a gazdaságok mielőbbi beindítását szolgálják.

Felmerül azonban egy komoly etikai kérdés: milyen mértékű beavatkozásra van szükség? Szabad-e mentőkötelet dobni annak, aki felelőtlenül járt el, és ily módon felülről akadályozni a piac öntisztító mechanizmusának működését? Ha túl sok pénz kerül a rendszerbe, nem biztos, hogy meggyógyítja a betegséget, legfeljebb elfedi a sebeket. Az amerikai kormánynak a segély összegének megítélésekor azt kellett mérlegelnie, hogy milyen mértékű tisztulást támogat. És hasonló dilemma előtt állnak az európai államférfiak is. Továbbgondolásra érdemes kérdés az is, hogy vajon a fejlődő országokban mára felhalmozódott, leginkább nemzetivagyon-alapokban (sovereign wealth fundokban) lévő tőke például átkerül-e az Amerikai Egyesült Államokba, esetleg begyűrűzik-e Európába.

Az eddig jobbára egypólusú pénzügyi rendszer átrendeződni látszik: Amerika domináns pénzügyi központ szerepe valószínűleg megszűnik, és a világ e téren kiegyensúlyozottabb lesz.

- Az, hogy ez milyen gyorsan történik, és mennyi fájdalommal jár, elsősorban az állami beavatkozások intenzitásától függ - vélekedik Fülöp András.