Várd a váratlant és készülj a lehetetlenre

2019. január 01. kedd - 12:02 / piacesprofit.hu
  •    

Fekete hattyúként emlegetik azokat az eseményeket, amelyekre nem lehet előre számítani, vagy annyira hihetetlenek, hogy senki sem számol velük. Ettől függetlenül azonban fel kell készülnünk rájuk.

Az úgynevezett „fekete hattyúk” előre megjósolhatatlan, rendkívüli események, melyek széles körű és gyakran katasztrofális következményekkel járnak. Nassim Taleb, a kifejezés megalkotója szerint ezekre a meglepő eseményekre vagy lehet számítani, vagy annyira hihetetlenek, hogy egyszerűen senki nem gondol rájuk. Az első kategóriába tartozott például a Brexit-népszavazás vagy az USA elnökválasztása. Kimenetelük kétesélyes volt, és fel lehetett készülni rájuk. A fekete hattyúk azonban általában inkább olyanok, mint a szeptember 11-ei terrortámadás vagy a 2011-es japán cunami: előre nem láthatóak, és az egész világot megrázzák.

Taleb azt tanácsolja a befektetőknek, hogy portfóliójukat és döntéshozatali folyamataikat tegyék ellenállóvá, vagyis legyenek jobban felkészülve az ilyen eseményekre, még mielőtt azok bekövetkeznének. Osszák meg a kockázatok forrásait, legyenek fedezeti pozícióik és hozzák meg az alábbiakban tárgyalt egyéb intézkedéseket is. Ez rendben is van – csakhogy azok az alapok és instrumentumok, melyek kifejezetten a fekete hattyúkra készülnek, szinte folyamatosan negatív hozamot termelnek, és a biztonság költsége idővel látványosan felhalmozódik.

A legtöbb befektető azt tartja célszerűnek, hogy a pénze legyen jórészt folyamatosan befektetve, de ésszerű kockázatok vállalása mellett szem előtt tartja a potenciális piaci sokkok esélyét is. Ha az ember befektet, akkor nem tudja teljesen elkerülni a rosszabb időszakok kockázatát, viszont a megfontolt portfólió-összeállítás és a vészhelyzetekre vonatkozó tervek mégis csökkenthetik a nagy eladási hullámok kedvezőtlen hatásait.

Kép: Pixabay

Kép: Pixabay

A korábbi fekete hattyúk, például a 2008-as Lehman-válság tanulságai

Várd a váratlant

A történelem megmutatta, hogy a rendkívül valószínűtlen események gyakrabban következnek be, mint gondolnánk, ezért a befektetőknek alaposan oda kell figyelniük a tail risk néven is emlegetett, kis valószínűségű, de annál nagyobb kárt okozni képes eseményekre, mert ezek katasztrofális hatással lehetnek a portfóliójuk értékére. Például sokan tartanak attól, hogy egy nagyobb ország kilép az eurózónából, ami megkondíthatná a lélekharangot az euró fölött. Ez a félelem tovább erősítette a 2018 májusában az olasz választások miatt bekövetkezett eladási hullámot. Bár a választások ott voltak a politikai eseménynaptárban, amikor azonban a globális befektetők elkezdtek biztonságba menekülni, mégis kiderült, hogy itt nem csak az olasz választásokról, hanem az eurózóna országai közötti nézetkülönbségek miatti félelemről is szó van. A befektetők megpróbálják felmérni, hogy mi sülhet el rosszul, ezután megállapítják az illető esemény valószínűségét, és hogy milyen következményei lehetnek, ha valóban bekövetkezik.

Mérő László: a mázlit nem lehet tanítani
Az átütő üzleti siker egyik legfontosabb receptjét, ahogy Mérő László fogalmaz, a mázlit, nem lehet tanítani. A nagy ötleteknek és innovációknak megvan a helyük és idejük, de hogy mikor, azt nem lehet megjósolni. Ezért a legzseniálisabb ötlet is észrevétlen maradhat, ha túl korán vagy, ami még rosszabb, túl későn érkezik a piacra. Mérő Lászlóval, az ELTE Pszichológiai Intézete és a Babeş–Bolyai Tudományegyetem professzorával beszélgettünk.

A modellek vélhetően nem azonosítják a fekete hattyú jellegű kockázatokat

A modellek óhatatlanul valamilyen historikus adatokon alapulnak, míg a fekete hattyúknak a definíciójukból adódóan nincs precedensük. Az esemény mögött álló mozgatórugók ismeretlenek, az összefüggések előre nem kiszámíthatóak. Csak annyit tudunk, hogy a következő válság más lesz, mint az összes korábbi. Ezért a portfóliómenedzserek megpróbálják szimulálni a piac által a korábban példa nélkül álló eseményekre adott válaszokat, majd elemzik a kvalitatív tényezőket, hogy felderítsenek bizonyos tágabb, kevésbé mérhető trendeket vagy egyensúlytalanságokat.

A diverzifikáció már nem ugyanaz, mint régen volt

A piacok egyre szorosabban összefonódnak, és a különböző eszköztípusok között hirtelen markáns korrelációk alakulhatnak ki. A portfóliómenedzserek erre válaszként megpróbálnak még többféle, különböző mozgatórugókkal rendelkező eszközt felvenni a portfólióba, hogy ezáltal csökkentsék a korrelációkat. Ezenkívül a piaci körülmények változásával párhuzamosan folyamatosan figyelemmel kell kísérniük a változó korrelációkat és eszközosztály-dinamikákat is.

A kockázati kitettségek kezelése és figyelemmel kísérése

Miután megértették egy piac fő mozgatórugóit és azok időbeli változásait, a befektetők képesek lemodellezni, hogy hogyan reagálnának a portfóliók egy valóban kedvezőtlen, nagy hatású eseményre. Például a francia BNP Paribas francia bank részvényeinek befektetőire nem csupán a bankon belüli fejlemények hatnak, hanem miden olyan más tényező is, mely összefüggésben áll a bankkal: például az euró, a tágabb bankszektor, a francia államkötvények, a hozamgörbe, és így tovább.

A Brexit népszavazást megelőzően sok más befektetőhöz hasonlóan a Fidelity szakemberei is abból indultak ki, hogy az Egyesült Királyság az EU-tagság mellett fog szavazni. Különböző forgatókönyv-elemzéseket végeztek európai kitettségünk értékelése céljából, és azért, hogy lássák, hogyan alakulnának a különböző változók, például a volatilitás, a profit és a veszteség, valamint a kockáztatott érték a szavazás különböző kimenetelei esetén. Bár a népszavazás végeredménye meglepő volt, ezek a szimulációk segítettek abban, hogy ne vállaljanak túl nagy kitettséget. A kiválás konkrét lebonyolításával kapcsolatban továbbra is fennáll a bizonytalanság, ezért a forgatókönyvek elemzése jelenleg is tart.

Bod Péter Ákos: véget ér a kegyelmi állapot
Egy gazdasági ciklus ívének teteje felé tartunk, előbb-utóbb elérünk arra a pontra, ahonnan már csak lefele vezet az út – figyelmeztet Bod Péter Ákos közgazdász. A nemzetközileg elismert szakember szerint túl nagyra hízott az állam, ez pedig kockázati tényező lehet egy nehezebb időszakban.

Az előzetes kockázattervezésen alapuló statisztikai számítások mellett kvalitatív tényezők is hatással lehetnek a hozamokra. Észak-Korea például hatvan éve fenyegeti katonai lépésekkel Dél-Koreát, de a szavai általában feledésbe merülnek. A farkast kiáltó juhász környezetéhez hasonlóan a piacok is érzéketlenné és szkeptikussá váltak e veszéllyel szemben, ezért egy figyelmeztetés nélkül, hirtelen bekövetkező támadás meglepő lenne, és súlyos következményekkel járna. A tapasztalatok szerint megindulna a dél-koreai (és más ázsiai feltörekvő piaci) részvények eladási hulláma, ezzel egy időben vágtatni kezdene a dollár és az államkötvények árfolyama. E piaci reakció szimulációja segítségével időben meg lehet tervezni, hogy hogyan reagálnánk erre a váratlan eseményre.

A nagyfokú bizonytalanság idején és a fekete hattyú típusú események idején a piacok likviditása csökken, ami növeli a nemteljesítési és a likviditási kockázatokat. Fel kell mérni az összes potenciálisan érintett szereplő működési és pénzügyi stabilitását, méghozzá a piaci folyamatok kibontakozásával párhuzamosan újból és újból. A pozíciók és portfóliók stresszhelyzet alatti likviditásának elemzése segíthet a befektetőknek abban, hogy előre lássák és minimalizálják a különböző eszközök visszaváltásakor előforduló problémákat.

A nagy eladási hullámok hatásainak enyhítése

Képtelenség minden piaci eseményre felkészülni, emellett a fedezeti vagy biztosítékként szolgáló ügyletek ára idővel összeadódik, ami csökkenti a portfólió hozamát. És ott vannak az alternatív költségek is. Például a Brexit hatása nagyon más lehet attól függően, hogy a kiválás „kemény” lesz vagy „lágy”, esetleg valahol a kettő között (írásunk időpontjában ez még nem tudható), ezért nem sok értelme lenne a portfóliót valamelyik konkrét változatra felkészíteni. Ehelyett célszerűbb különböző valószínű piaci reakciókra számítva tervezni, majd menet közben reagálni, attól függően, hogy hogyan alakul a helyzet. A nagyobb piaci mozgásokat gyakran figyelmeztető jelek is megelőzik – a lényeg persze az, hogy mikor és hogyan reagálunk ezekre a jelekre.

„A fekete hattyúk következményeit azzal is jelentősen enyhíthetjük, ha nem teszünk fel mindent egy lapra” – teszi hozzá Al-Hilal István, a Fidelity International magyarországi és romániai értékesítési vezetője. „Napjainkban egyre fontosabb, hogy pontosan tudjuk, melyek azok az eszközök, melyek negatív korrelációban állnak a többivel, és emellett vonzó értékeltséggel is rendelkeznek. Például a kontinentális kínai államkötvények kedvező diverzifikációs lehetőséget kínálnak, mivel a többi térségben nőtt a kötvények és a részvények közötti korreláció mértéke. Emellett azon kevés eszközosztály közé tartoztak, melyek defenzíven viselkedtek a 2018 februárjában bekövetkezett korrekció idején.”

Éles fordulat jön gazdaságban
Tízéves rekord után lassulhat a kelet-közép-európai régió gazdasági fejlődése: a 2017-es 4,5 százalékos növekedés után mérsékeltebb tempó várható, részben azért, mert fokozódnak a fizetésképtelenségből adódó kockázatok.

A befektetők végül olyan eszközöket is használhatnak, melyek a teljesítményük költségeit tekintve semlegesek, de megvédik a portfóliót a hirtelen piaci volatilitás hatásaitól. Az olasz államkötvényekre (BTP) szóló határidős ügylet hatékony fedezetet biztosított a politikai kockázatok és a viszonylag gyenge fundamentális adatok ellen, amikor 2018 májusában hirtelen megugrottak a kötvényhozamok.

A piaci lejtmenetek lehetőségeket is teremtenek

A fundamentális adatok hatással vannak a hosszú távú piaci hozamokra, de nem mindig tükröződnek a piaci árfolyamokban. A legjobb lehetőségek egy része a nagyobb piaci eladási hullámok után kínálkozik.

2015 második felében a zuhanó kőolajárak rányomták a bélyegüket az USA energiaiparának kilátásaira, főleg a magas hozamú papírok tekintetében. Ezután Kína 2015 augusztusában váratlanul leértékelte a renminbit, aminek hatására a világpiacokon beindult egy pánikszerű eladási hullám. Akkoriban a magas hozamú kötvények jelentős globális lassulást áraztak be, és jó vételi lehetőséget kínáltak, főleg a részvényekhez képest. Nagyjából ezzel egy időben a helyi devizában jegyzett feltörekvő piaci kötvényalapok a több éven át tartó tőkekiáramlás hatására éppen nem voltak jó formában. Amikor Kína leértékelte a renminbit, a feltörekvő piaci valuták is meggyengültek, és a kötvényértékeltségek igen vonzó szintekre süllyedtek. Rosszabb kimenetelt áraztak be, mint amit a fundamentális adatok jeleztek, ezáltal – némi biztonsági tartalék mellett – kedvező belépési lehetőséget kínáltak.

Konklúzió

A befektetők részletes elemzéssel, gondos portfólió-összeállítással és a megfelelő adatkövetési eszközökkel jobban felkészülhetnek a piaci dinamika változásaira és a jelentős hatással járó, váratlan eseményekre.

Ennek során érdemes a kvantitatív modelleket a saját gyakorlati tapasztalataikkal és ismereteikkel ötvözve vizsgálniuk, hogy hogyan reagálnának a portfóliók soha nem látott eseményekre. Számolniuk kell azzal is, hogy az eszközosztályok közötti korreláció folyamatosan változik, ezért fontos a diverzifikáció és a problémák tovaterjedési kockázatának kezelése is. A fedezeti ügyletek sokszor felemésztik a hozamot vagy annak egy részét, ezért csak módjával, a költségek és a kockázatok tudatában érdemes élni velük. A befektetőknek a piachoz kapcsolódó egyéb olyan kockázatokat is fel kell mérniük, amelyek feszültebb periódusokban felmerülhetnek, például a nemteljesítési és likviditási kockázatokat.

A potenciális fekete hattyúk eshetőségének mérlegelésével a befektetők jobban megismerhetik saját sebezhető pontjaikat, felkészülhetnek a károk csökkentésére és megtervezhetik a válaszlépéseiket. Mik azok az extrém forgatókönyvek, amelyekre senki nem számít? Jó kérdés, érdemes állandóan észben tartani.

 

Feliratkozom a(z) Cégvezetés & irányítás téma cikkértesítőjére. A megjelenő új cikkekről tájékoztatást kérek