Számos banánhéjon elcsúszhat egy tranzakció, ilyen például, ha a vételár megfizetésének a struktúrája nem megfelelő: túl magas a halasztott vételár-rész vagy példaként bizonytalan a kifizetés feltételrendszere. Az egyes értékelési eljárások más és más buktatókkal járhatnak, - figyelmeztet Kalocsai Zsolt az RSM DTM Elnök-vezérigazgatója legfrissebb blogbejegyzésében.
A cégértékesítési tranzakciók során a céltársaság értékelése többségében – működő operációk esetén – egy szorzószámos módszerrel történik, ennek megfelelően leegyszerűsítve a társaság cégértékét egy nyereségmutató és egy iparágra jellemző mutatószám szorzataként kapjuk meg.
Egy nyereséges és több éve transzparensen működő társaság esetében nem kérdéses, hogy mind a vevő, és mind az eladó hamar közös nevezőre juthat az „értékelési módszertant” illetően. Ráadásul könnyen azonosíthatóak a közelmúltban történt tranzakciók, amelyek hasonló régióban és hasonló méretben valósultak meg tovább egyszerűsíthetik az adott cégérték objektív megállapítását.
Mikor vitatható az összehasonlító / tranzakciós alapú értékelés?
A gyakorlatban persze ritkán fordul elő, hogy szinte testreszabott paraméterek álljanak rendelkezésre. Ilyenkor két irányba történhet elmozdulás: az eladó a dominánsabb és akkor ő rukkol elő egy árazási javaslattal, vagy – és mostanában ez a megszokott a jelenlegi fúziós hazai piacon – a vevő ad egy ártartományt, ami magában foglalja az ő hozamelvárását és a felmért kockázati hajlandóságát. Ebből persze könnyen az következhet, hogy ún. értékelési „hézagok” keletkeznek a vevő és eladó között.
Mikor lehet vagy mikor alkalmazható az eszközértékelés? Mi lehet az oka annak, hogy az eladó nem fogadja el a vevő ártartományát?
A kérdést úgy is feltehetnénk, hogy mi lehet a hátterében annak, hogy túl nagy a különbség a vevő és az eladó árelvárása között? A különbség abból (is) adódhat, hogy a céltársaság operatív nyeresége alapján a megszokott szorzószám-alapú értékelés során „relatíve alacsony vételárat” kapnánk. A „relatíve alacsony vételár” ebben a kontextusban annyit jelent, hogy ha a tulajdonos nettó eszközérték-alapon értékelné a cégét, akkor előfordulhat, hogy magasabb érték kerülne megállapításra. Ennek oka – többek között – lehet az, hogy a társaság eszközállománya magas, annak piaci értéke is meghatározó.
Ez lefordítva annyit tesz, hogy az eladó jobban jár(hat), ha egyenként eladja az eszközöket. Az érem másik oldala persze az, hogy – ebben az esetben – az eladó az iparági átlag alatt teljesít, mert nyereségben nem tudja azt produkálni, mint az iparági „nagymenők”. Ez persze annyit jelent, hogy kvázi az eszközeinek kihasználtsága átlag alatti. Ha iparági átlagon vagy afelett teljesítene, akkor már nyereségalapon is jól vagy jobban lehetne értékelni a társaságot.
Azért a gyakorlatban nem annyira egyszerű az elmélet, miszerint „csak szép sorjában adjuk el az eszközöket” és tegyük zsebre a pénzt! Két nehézséggel rögtön szembesülne az eladó: az eszközöket egyben és rövid idő alatt eladni nehézkes, vagy ha esetleg mégis sikerülne, akkor egy jóval alacsonyabb diszkontált árat kapunk az eszközeinkért. A közvetlen következményekről sem szabad megfeledkezni, hiszen mi történne egy kvázi üressé váló céggel?
Üresen vegetál ezután, vagy egyszerűbb bezárni a tevékenységet megszűntetni, végelszámolni? Ekkor azonban rögtön gondolni kell arra, hogy mennyibe fog kerülni a cégbezárás, ami az értékesített eszközök értékét rögtön csökkenti, illetőleg példaként milyen összeget emészt fel a munkavállalók végkielégítése?
Tehát egyetérthetünk abban, hogy ha valaki ragaszkodik az eszközértékeléshez, akkor körültekintőbben kell a vevőnek eljárnia, érdemes lehet a fundamentumokat boncolgató kérdéseket feltennie – többek között – miért értékesebbek az eszközök külön-külön, szemben azzal, ha a társaságot mint teljes operációt értékelném nyereségalapon? Ha az eszközök egyenként értékesebbek, mint a megtermelt nyereség, akkor hogyan alakul az eszközök kihasználtsága? Menedzsment-, vagy operációs probléma áll ezek mögött, esetleg az eszközpark műszaki állapota nem megfelelő?
Visszautalva az eredeti kérdésre, az árazási különbségekre, egy úgynevezett „asset-deal” vagyis eszköz-vásárláson alapú tranzakció esetén az árazás teljesen eltérően is alakulhat, illetőleg nem is lehet alkalmazni a megszokott iparági tranzakciós szorzókat (vevő oldaláról).
Speciális kkv-státuszok és abból fakadó értékelési anomáliák
Néhány esetben, főleg kisebb kkv-k esetében, a fenti helyzet gyakran tapasztalható, a társaság még „nem nőtte ki magát”, még nem termel elég vagy megfogható nyereséget a sokszor az EU-s pályázatokon megnyert eszközökön, ugyanakkor a kkv piaca, illetve megrendelőbázisa vonzó. Ebből könnyen adódhatnak értékelési anomáliák:
Be kell azonban látni, hogy manapság semmi sem tisztán „fekete-fehér”. Mindkét oldalnak bizonyos értelemben igaza lehet. A vevő folyamatosan a saját hozamelvárásai alapján (vagyis a befektetett tőkéjére vetített átlagos éves hozammal) kalkulál, az eladó pedig – a saját értékelési szemüvegén keresztül – tényleg kevesellheti az ellenértéket, ami nem veszi figyelembe a korábbi évek megfeszített munkáját, azt a sokévi küzdelmet, ami alapján eljutott oda, hogy „felfigyeljenek rá”.
Tanulság: a nagyobb mindig többet ér
Építsük tovább a céget, hogy értékelhető nyereségtartalmat generáljon, ezen keresztül az eladó részére már „elégséges és megfelelő” vételár érhető el, ami elismeri a korábbi évek sokszor áldozatos munkáját! „A nagy nap végén”, vagyis a tranzakció zárásakor úgyis a „bölcs tranzakciós szakemberek” mondása lesz a mérvadó: a cég annyit ér, amennyit vevő az eladónak fizet, feltételezve azt, hogy a felek függetlenek voltak és mindenféle belső/külső nyomás nélkül cselekedtek.
