Az amerikai tőzsdeindexek 75 éve nem mutattak olyan rossz heti teljesítményt, mint az október 6-10. közötti időszakban - áll az AXA októberi Globális Kitekintés címet viselő elemzésében. Nem csoda, hogy sokan már-már teljesen elképedten nézték a dugóhúzóba került részvényindexek drámai zuhanását, hiszen a Bloomberg Pénzügyi Kondíció Indexe szerint a világ tőkepiacain tapasztalt turbulenciák mértéke annyira eltávolodott a "normális értéktől", hogy azt "fekete hattyú" eseménynek is lehet nevezni.

Itt nem pusztán arról van szó, hogy az elmúlt napokban kicsúcsosodott extrém piaci fejlemények olyan ritkák, mint a fekete hattyú, hanem arról is, hogy egy olyan forgatókönyv szerint teljesedett ki a pénzügyi válság első fejezete, aminek az előfordulási esélye szinte egyenlő a nullával. Az angliai Királyi Statisztikai Társaság elemzője szerint az ilyen kivételes vagy inkább "lehetetlen" piaci helyzet bekövetkeztének valószínűségét ahhoz lehetne hasonlítani, mintha "valaki kétszer egymás után nyerne a lottón vagy egy aszteroida csapódna a Földbe".

Egy a milliárdhoz az esély

Az index egyébként a hozam szpredek, a pénzpiac, tőzsdei és kötvénypiaci indexek változásait követi le és tömöríti egy normalizált indexbe, jelezve azt, hogy a jelenlegi tőkepiaci helyzet mennyire tér el az általános piaci körülményektől. Az index múlt héten hétfőn már a -9,84-es értéket vette fel, ami azt jelenti, hogy a jelenlegi pénzügyi válság előrejelzéséhez egy olyan precíziós modellel kellett volna kalkulálni, ami az "egy az egymilliárdhoz" valószínűségi hibahatárral is számol.

Az index 1992 óta méri, hogy a piaci események mennyiben térnek el az átlagostól és így nem lehet tudni, hogy például az 1987 októberi Fekete Hétfőn mit mutatott volna, mégis az index '92 óta a jelenlegi értékénél lényegesen szűkebb sávban -2,6 és +1,5 szélső értékek között "oldalazott".

A Nassim N. Taleb nevéhez köthető fekete hattyú jelenség pont az elmúlt hónapban kritikussá vált helyzet miatt tekinthető most igen aktuálisnak. Az elmélet rámutat arra ugyanis, hogy a modern világ túl nagy mértékben hagyatkozott olyan kockázatkezelő modellekre, amelyek képtelenek ilyen krachot előrejelezni és arra előzetesen válság-forgatókönyveket kidolgozni. A vészjelző nem jelzett, mivel ilyen elméletileg soha nem is történhetett volna meg.

Mindenki megtett mindent

A 700 milliárd dolláros mentőcsomag hosszútávon ugyan egy fontos lépés volt annak érdekében, hogy stabilizálja az amerikai pénzügyi rendszert, mivel azonban késlekedtek annak jóváhagyásával már nem tudta megfékezni az egyre inkább elharapódzó bizalmi válságot.

Mindenképp megnyugtató azonban, hogy a világ politikai vezetői és jegybankárai látva a fokozódó pánikhangulatot - ugyan rohamtempóban - de egy sor, egyre nagyobb léptékű rendkívüli intézkedést hoztak annak érdekében, hogy a bizalom helyreálljon. Ezek közül érdemes kiemelni az angol kormány 50 milliárd fontos tőkeemelési tervét, az összehangolt, globális kamatvágást, a Fed kereskedelmi kötvényvásárlásait, az amerikai bankszektor feltőkésítési tervezetét, az EU betétbiztosítási intézkedéseit vagy a németországi 400 milliárd dolláros mentőterv kialakításának ötletét.

A legfontosabb lépésnek azonban a G7 találkozó után életbe léptetett intézkedések tekinthetők, aminek értelmében az EKB, a BoE és a svájci jegybank a dolláraukciókon korlátlan mennyiségű pénzt biztosít az európai pénzügyi intézeteknek és az eurózónában a bankközi hitelekre is garanciát vállalnak.

Nincs még vége

A jelenlegi gyorsjelentési szezon eddig összességében még a várakozásoknál kedvezőbben alakult, azonban voltak negatív meglepetések is. A nagyágyúk közül elsőként jelentő Alcoa 28, a Bank of America pedig 69%-kal publikált rosszabb nettó eredményt, mint az elemzői konszenzus. Az elmúlt negyedévekben eddig csak a pénzügyi és kiskereskedelmi cégekre terjedt ki a profitrecesszió, kérdéses, hogy ez a jövőben is ugyanígy marad-e.

Még mindig az energia és olajkapcsolt vállalatok adják majd a megtermelt profit mintegy negyedét, azonban kétséges, hogy rajtuk kívül lesz-e még olyan szektor, ami kétszámjegyű eredménynövekedést tud felmutatni. A legnagyobb kérdőjel a S&P 500-as profittömeg mintegy 15 százalékát előállító technológia vállalatok eredménybővüléséhez kapcsolódik.

A Bloomberg szerint a hardver-, félvezető- és szoftvergyártó cégek mintegy 170 milliárd dollárnyi árbevételtől fognak jövőre elesni, amit az is alátámaszt, hogy a társaságok a bizonytalan gazdasági helyzet és a már iskolakezdési szezonban látott gyenge keresletnek is betudhatóan mintegy 40 százaléka csökkentették az IT beruházási terveiket és 70 százalékuk alacsonyabb árakat alkudott ki a beszállító technológia cégekkel.

A JPM Morgan elemzőjének kissé szarkasztikus kommentárja szerint "már lehet látni az alagút végét... a tech-cégek csökkentik majd a negyedik negyedévre vonatkozó eredményvárakozásukat, a jövő év első negyedévben pedig egyenesen katasztrofális eredményeket fognak szállítani".

Optimista vállalatok

Az elemzői konszenzus ebben a negyedévben még ugyan visszafogott, a negyedik negyedévben már nagyon optimista várakozásokkal számol az amerikai gyorsjelentésekkel kapcsolatban. Így igen nagy a kockázata annak, hogy a befektetők csalódni fognak majd az S&P 500-as vállalatok negyedéves számai láttán. A Bloomberg szerint az elemzői konszenzus a harmadik (jelenlegi) negyedévben ugyan csak 127 milliárd dolláros összesített profittömeggel kalkulál az S&P 500-as vállalatok esetében.

Az azt követő negyedévben már az eddigi valaha produkált legnagyobb, 241 milliárd dolláros nettó eredménnyel kalkulál. A Bloomberg által összegyűjtött várakozások szerint 10-ből 6 szektor termel majd rekord vagy rekord közeli profitot a negyedik negyedévben. A következő negyedévben a bankoktól és brókercégektől mintegy 58 milliárd dollár profitot várnak az elemzők.

Új fókuszok

Az október 10-i napon belüli 840-es mélyponton a tavaly októberi csúcshoz képest egy rövid időre már 47 százalékos mínuszban is tartózkodott az S&P 500 tőzsdeindex. Egy medvepiacon csak ritkán lehetett megfigyelni ennél nagyobb leértékelődést, mégis véleményünk szerint könnyen lehet, hogy a most lezárult lejtmenettel csupán az első felvonása ért véget az egy évvel korábban elindult medvepiacnak. A technikai visszapattanáson túl, fundamentálisan megalapozott rallira aligha számíthatunk.

Optimista forgatókönyvvel számolva az S&P 500 nem fog újabb mélypontot ütni, de fél éven belül könnyen újra leereszkedhetünk a nemrég látott mélységekbe.
Ugyan a pánikhangulat csillapodott és a helyzet stabilizálódni kezdett, a bizalmatlanságot (Libor O/N, OIS) vagy a nem tejesítés kockázatát mérő (CDS szpread) indikátorok normalizálódni kezdtek, a válsághoz vezető problémák azonban nem fognak varázsütésre megoldódni.

Egy hatalmas sóhajtás megengedhetünk magunknak, de örömujjongásra semmi okunk sincs egyelőre. Az első felvonás után most egy rövid szünet erejéig (ami az év végéig is kitarthat) regenerálódhatnak a piacok. A piaci szereplők figyelme a hátborzoló erejű likvidálásokról most ismét a háttérben húzódó, idő közben tovább romló makrogazdasági folyamatokra és a most felpörgő gyorsjelentési szezonra fog összpontosulni. A tőzsdei folyamatok mintegy szeizmográfként vetítik előre, hogy a még csak most kibontakozó reálgazdasági válság milyen súlyos áldozatokat követelhet majd.

A pánikon túl

Ugyan a pénzügyi válság utolsó két hetében már kézzel tapintható volt a levegőben vibráló félelem és a pánikhangulat, de azért még nem uralkodott el a befektetőkön a teljes rezignáltság és kiábrándultság, amivel egy tipikus medvepiac végződni szokott. Épp ezért érdemes felidézni a Bloombergen egykor megjelent hírösszefoglalók piaci kommentárjainak segítségével milyen is volt egyes medvepiac végső fázisában a hangulat.

Az 1990-1992 között Japánban lezajlott medvepiac alatt 65 százalékot zuhant a Nikkei 225 index, röviddel a fordulópont előtt hangzott a következő elemzői kommentár: "Már senki sem tudja, hogy merre megy a piac. A befektetők elvesztették az abba vetett bizalmukat, hogy képesek beazonosítani a tényleges mélypontot. Mindenki valaki mástól vár iránymutatást. Ez egy szomorú történet" - áll az AXA októberi Globális Kitekintés címet viselő elemzésében.