Kép: SXC

Olyan helyzetben van a világgazdaság, amit az elmúlt 100 évben háború nélkül még nem sikerült megoldani, ez azonban nem azt jelenti, hogy a legrosszabbra kell készülni, hanem azt, hogy új megoldásokban kell gondolkodni – véli Forián-Szabó Gergely, a Pioneer Alapkezelő befektetési igazgatója. A könnyen bevethető eszközöket már felhasználta a gazdaságpolitika, így most bonyolultabb, vagy kockázatosabb megoldások következhetnek. Utóbbi kategóriába tartozik a korábban tabunak tekintett monetáris finanszírozás, amiről a háttérben már élénk vita zajlik.

Az adósságcsapdából való kikecmergéshez kedvezőtlenek a feltételek: a jelenlegi nyomott növekedési környezetben az állományok „elinflálását” – minden próbálkozás ellenére – még mindig nem sikerült elindítani, hosszabb távon pedig a demográfiai tényezők nehezítik az adóssághegyek leépítését.

A problémák a 2008-as válság óta kerültek felszínre, a kezdeti reakció ütős és adekvát volt. A világpiaci összeomlásra a jegybankok a kamatok gyors csökkentésével, illetve fiskális lazítással válaszoltak, már ahol volt erre mozgástér. Csakhogy az alacsony kamatok nem váltották be a hozzájuk fűzött reményeket, a hitelezés nem pörgött fel, és az inflációt sem sikerült feltámasztani. Erre a helyzetre előbb az angolszász országok, majd Japán, és végül Európa is a mennyiségi élénkítés eszközével reagált. Az eszközvásárlási programokkal sikerült stabilizálni a piacokat, egyes országokban óvatosan megindult a hitelezés is, de igazi áttörést a mennyiségi élénkítés sem tudott elérni.

Nem jön össze a drágulás

„A problémát az okozza, hogy az adósságválságból való kilábalás kézenfekvő eszköze, a negatív reálkamat nagyon nehezen érhető el” – mondta a Pioneer Alapkezelő igazgatója. A kamatok ugyanis alulról korlátosak (még ha a negatív tartomány irányába történnek is puhatolódzások), az inflációt pedig minden erőfeszítés ellenére sem sikerült feléleszteni.

A monetáris eszköztár kimerülése után ismét a kormányok felé irányul a figyelem. A klasszikus költségvetési élénkítés megfelelő célzottsággal hatékony eszköz lehetne, de a magas államadósság-szintek sokhelyütt gátat szabnak az állami költekezésnek. Az USA-ban ugyan az elmúlt években sikerült stabilizálni a költségvetés pozícióját, de az adósságráta így is nagyon magas. Ennek ellenére az amerikai elnökválasztási kampányban jelentős fiskális élénkítésről szóló elképzelések vetődtek fel. Európában az intézményrendszer szigorú szabályokat állított fel a költségvetési politika számára, melyek rövid távon megakadályozzák az erőteljes és összehangolt fiskális lépéseket. Ezzel szemben Japánban a hatalmas államadósság ellenére is élénk gondolkodás van a további fiskális lazításról, melynek finanszírozását a jegybank aktív közreműködése biztosítja, egyelőre az eszközvásárlási programon keresztül.

Lehetne tenni ellene

Az állam azonban nem csak a költségvetés ciklikus pozíciójának szabályozásával tud segíteni, hanem az ösztönzők és az intézményrendszer alakításával is sokat tehet a növekedési lehetőségek kitágításáért – hívta fel a figyelmet Forián-Szabó Gergely. A hosszabb távú eredményekkel kecsegtető ún. „kínálati oldali” strukturális reformoknak azonban a bonyolultságuk mellett gyakran a politika választási ciklusokból eredő rövidlátása is gátat szab.

Az élénkítésnek van még egy könnyen bevethető, ámde kockázatos eszköze, mely a fiskális és monetáris politika szoros együttműködését feltételezi. A szakirodalomban csak „helikopterpénznek” hívott megoldás tulajdonképpen pénznyomtatásból fedezi a költségvetési élénkítést. A „helikopterpénz” tartalmát tekintve hasonlít a fiskális lazítás jegybanki eszközvásárlásokkal kombinált módjához, de vannak fontos különbségek. A Pioneer Alapkezelő igazgatója szerint ezek közül talán a legfontosabb, hogy az államnak senki felé sem kell visszafizetnie a költekezés költségeit, mert azt a jegybanki pénzteremtés fedezi. „Ezt hívjuk monetáris finanszírozásnak, amitől a szabályozás – a jegybanki függetlenség alapelvére hivatkozva – sok helyütt szigorúan próbálja eltiltani a monetáris hatóságokat” – mondta Forián-Szabó Gergely. A klasszikus pénznyomtatás azonban új távlatokat nyithat meg az élénkítés előtt, így elképzelhető, hogy hamarosan „nagyban” is kipróbálják. Ennek egyik ideális terepe lehet például az új megoldásokra nyitottabb Japán, ahol az eddigi élénkítési módszerek kevésnek bizonyultak.

Magyarország kis nyitott gazdaságként sokkal korlátozottabb mozgástérrel rendelkezik. A jegybanki eszköztár élénkítési lehetőségei kimerülőben vannak, így a labda a kormány térfelén pattog. A növekedési potenciált tartósan növelő átfogó szerkezeti reformokra a politikai ciklus miatt nem számíthatunk, így került képbe a rövid távú fiskális lazítás. „Szerencsére az elmúlt években a sérülékenység sokat csökkent: a külső egyensúlyi pozíció bőven elbír egy kis keresletnövelést, emellett a költségvetésben is keletkezett némi mozgástér. A hiány növelése ugyanakkor szembemegy a kormány korábbi államadósság-csökkentő terveivel. Egy kisméretű, a GDP körülbelül 0,5 százalékára rúgó költségvetési lazítás különösebb kockázatok nélkül végrehajtható, ugyanakkor ennek a növekedésre gyakorolt hatása is átmeneti és korlátozott maradhat” – vélte a Pioneer igazgatója.